Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹 第207期

根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。
本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。
Every day is a journey, and the journey itself is home.
－Matsuo Chuemon Munefusa
报告摘要
一、投资摘要
1:  欧元区信贷紧缩或削弱大宗商品需求预期。
2:  美国耐用品需求不支持制造业补库存逻辑。
3:  通胀全面上行压力或迫使美联储重启加息。
4:  美联储大幅度加息并未有效推升银行负债成本。
5:  美国政府向私人部门支付的利息突破8000亿美元。
6:  沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。
7:  中国10年期国债远期套利回报周度更新。
8:  离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新。
9:  铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。
10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。
二、风险提示
原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险
报告正文
截止2024年2月份，欧元区私人信贷再度转入收缩，家庭&非金融企业信贷同比跌至-0.23%，非金融企业信贷同比跌至-0.35%，同时欧元区贸易有效汇率指数也处于历史峰值、信贷紧缩与欧元汇率高估，将拖累欧元区经济以及新兴市场的外部需求，还会支撑美元持续上行，抑制大宗商品的需求前景。


月度个人实际消费数据显示，2023年各个类别的商品需求中，个人电脑软、硬件, 儿童玩具、女装的需求增长比较明显，并且远远高于疫情之前的趋势线。汽车、家居装饰、男装需求没有改善。进入2024年，个人电脑软、硬件需求已经转向回落，单靠儿童玩具和女装需求难以驱动美国制造业补库存。


进入2024年，美国家庭实际商品消费/实际服务消费之比加速下行，家庭消费结构继续朝着疫情之前的趋势线下移，通胀压力继续向非贸易部门转移。不过美国进口价格同比跌幅大幅收窄，这促成中国出口同比增速的反弹，也意味着美国输入性通胀压力重新抬头，美联储或面临通胀全面上行，其货币政策的基准假设或从按兵不动转到重启加息。


美联储大幅度加息没有持续向银行负债成本传导。截止上周五，1年期大额存单平均利率为2.67%，比联邦基金利率下限要低258个基点，也远远低于2007年联邦基金利率位于5.25%，对应的1年期大额存单利率5%。此外，货币市场账户平均利率和支票账户平均均低于1%，也明显低于2007年的4%和2.3%。


截止2023年四季度，美国政府利息支出合计1.25万亿美元，支付给国内私人部门的利息达到8220亿美元，占美国GDP的比例为2.9%。对于美联储来说，最尴尬的就是，降息才能削减家庭利息收入，放大家庭利息支出压力，但是降息又会降低家庭边际融资成本，刺激信贷供给，推高名义产出，最后可能只有依靠美国政府加税。


权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止4月3日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为5.0%，低于16年平均值以上1倍标准差，仍然处于相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。


1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止4月3日，中国10年期国债远期套利回报为33个基点，比2016年12月的水平高63个基点。


美元兑一篮子货币互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止4月5日，美元兑一篮子货币互换基差为-7.6个基点，Libor-OIS利差为24.7个基点，显示离岸美元融资环境持续放松。


铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止4月5日，铜金价格比降至4.0，离岸人民币汇率降至7.3；二者背离收敛，近期人民币和伦铜走势发出一致信号。


以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止4月3日，国内股票与债券的总回报之比为22.2，低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。


每周大类资产配置图表精粹系列
‍‍‍
更多投研报告